Aktivist Carronade, Viasat’ın işinde gizli bir mücevher bulur. Firma değerin kilidini nasıl açabilir?

Şirket: Viasat Inc (VSAT)

İşletme: Viyasat Güvenli iletişim, küresel bağlantı, havacılık ve savunma teknolojisinin kesişim noktasında faaliyet gösteren küresel bir iletişim ve savunma teknolojisi şirketidir. Şirket iki iş bölümünde faaliyet göstermektedir: İletişim Hizmetleri ve Savunma ve İleri Teknolojiler (DAT). İletişim hizmetleri segmenti, Viasat’ın sabit geniş bant, hükümet, denizcilik ve uçuş iletişim hizmetlerini kapsar. DAT segmenti, bilgi güvenliği ve siber savunma, alan ve görev sistemleri, taktik ağlar ve gelişmiş teknolojiler için savunma teknolojisi platformları sunmaktadır.

Borsa Değeri: 3.44b $ (hisse başına 25,62 $)

Aktivist: Carronade Capital Administration LP

Mülkiyet: % 2.60

Ortalama maliyet: N/A

Aktivist Yorum: Carronade Capital, katalizör açısından zengin durumlara süreç odaklı yatırımlara odaklanan çok strateji yatırım şirketidir. Carronade, 2019 yılında Dan Gropper tarafından öncelikle kredi yatırımcısı olarak kuruldu. Ancak, firmanın yedi kişilik yatırım ekibindeki Gropper da dahil olmak üzere dört kişi Elliott Administration’ta çalışmak için çok zaman harcadı: hissedar aktivizmiyle deneyimleri var ve bunu kullanmaktan korkmuyorlar.

Neler oluyor

31 Temmuz’da Carronade Bir mektup gönderdi Viasat’ı savunma ve gelişmiş teknolojileri (“DAT”) işini bir spin-off veya ilk halka arz yoluyla ayırmaya çağırıyor.

Perde arkasında

Viasat iki işletme segmentinde faaliyet göstermektedir: iletişim (faiz, vergi, amortisman ve itfa öncesi gelirin% 73’ü ve kazançların% 80’i) ve savunma ve ileri teknolojiler (“DAT”) (gelirin% 27’si ve FAVÖK’ün% 20’si). İletişim, sabit geniş bant, hükümet, denizcilik ve uçuş iletişim (IFC) teklifleri ile Viasat’ın eski uydu işidir. DAT, bilgi güvenliği ve siber savunma, alan ve görev sistemleri, taktik ağ oluşturma ve diğer gelişmiş teknolojiler için savunma teknolojisi platformları sunar. Bu, daha yeni ama hızla büyüyen bir iştir, yüksek ila gençler gelir artışı. Şirketin güçlü stratejik konumlandırmasına rağmen, Carronade’nin katılımından önce Viasat’ın hisse fiyatı, son 1, 3- ve 5 yıllık dönemlerde sırasıylapercent21.12,%51.56 vepercent57.98 oranında önemli ölçüde düşük performans göstermişti.

Carronade’in mektubunda tarif ettiği gibi, bu “maddi olarak yanlış anlaşılmış” bir iştir. Carronade, bu şirketin ticaret yapmasının nedeninin basit olduğuna inanıyor: Viasat, pazar tarafından Starlink gibi yeni yüksek profilli katılımcılar nedeniyle ölüm için işaretlenmiş küçük bir eski uydu şirketi olarak muamele gördü. Bu anlatı iki çatallıdır: (i) Starlink ve benzer katılımcıların Viasat’ın geniş bant işini eski haline getirecekleri ve (ii) Viasat’ın IFC pazar egemenliğine girmeleri. Gelir yıldan yıla% 27’nin üzerinde düştüğü için geniş bant işinin azaldığı doğrudur, ancak bu sadece iletişim işinin bir parçası ve en düşük marjlara sahip en kötü parça. İletişim segmentinin de üç işletmesi daha vardır: (i) yılda yaklaşık% 25 büyüyen hükümet; (ii)% 22 büyüme ile IFC; ve (iii)%11 oranında büyüyen denizcilik. Bu anlatının ikinci kısmı – IFC’deki piyasa tehdidi – büyük ölçüde abartılı. Viasat’ın IFC işi hiçbir yere gitmiyor. Şirketin müşterilerinin uzun vadeli sözleşmeleri (beş ila 10 yıl) ve tüm bağlantı sistemlerini değiştirmeleri gerektiği için yüksek anahtarlama maliyetleriyle karşı karşıya. Viasat’ın şu anda 4.120 planı olan müşterileri ve sadece mevcut müşterilerden 1.600 uçak daha birikmiş bir iştirak var. Ve bu, küresel olarak Wi-Fi’ye sahip uçakların yaklaşık üçte biri ile çok yeni bir pazar, bu nedenle Viasat’ın Starlink ve diğer rakiplerden rekabete rağmen büyük bir parça alması gereken büyük bir pazar var. Buna ek olarak, Viasat geniş bant sürüklenmesinin farkındadır ve daha iyi marjlarla büyüme işlerini ikiye katlamak için aktif olarak döner. Diğer işletmeler büyümeye devam ederken zaman içinde geniş bant işinden çıkmak, artık uykulu bir geniş bant iletişim işi olarak görülmeyeceğinden şirket için bir artı olabilir.

Ancak bu Viasat’ın işinin en büyük yanlış anlaşılması bile değil. DAT işletmesi eski işi ve beraberindeki olumsuz düşünceye gömüldü. DAT,%28 sınıfının en iyisi FAVÖK marjları, çift haneli gelir artışı ve Golden Dome, yeni nesil şifreleme, dronlar, cihazdan cihaz (D2D) ve düşük toprak orbit gibi çift kullanım teknolojilerine önemli maruz kalma ile gizli bir mücevherdir. Carronade, bunların her birinin umut verici büyüme caddelerine nasıl dönüştüğünü vurgularken, belki de DAT’ın yanlış değerlemesinin en iyi gösterimi, küresel bağlantıyı doğrudan değiştirilmemiş akıllı telefonlara ve diğer Nesslerin İnterneti cihazlarına sağlamak için tasarlanmış D2D platform hizmetlerinde yatmaktadır. Dat’in 1.22 milyar dolar geliri ve 285 milyon dolar FAVÖK var. Aerovironment, Kratos, Mercury Methods ve Redwire gibi şirketlerin akranları daha düşük marjlara ve daha zayıf büyüme profillerine sahiptir, ancak 20’lerin ortasından 80 kat FAVÖK’lerin üzerinde değişen katlarda ticaret. Viasat şu anda yaklaşık altı kat FAVÖK’de işlem görüyor.

Carronade’in önerilen çözümü basit ama çekicidir: bu içsel değerin kilidini açmak ve uydu işinin yörüngesinde anlatıların neden olduğu sürüklemeyi ortadan kaldırmak için DAT işini veya halka arzı. Carronade, bu iş için 20 kat ila 51 kat (comp medyan) değerlemeleri, yaklaşık 8 milyar dolarlık tüm şirket için mevcut bir işletme değerine karşı 6,3 milyar dolar ila 16.2 milyar dolarlık bir değer veriyor. Bu, iletişim segmentini 3,3 milyar dolar gelir ve 1.2 milyar dolar FAVÖK ile bırakıyor. Bu işletmeye muhafazakar bir 4 kat değer uygulamak, 4.9 milyar dolar daha yaratır ve ön ve uzun vadeli yıllık ödemelerden 1 milyar dolar daha değer vardır. Yakın tarihli bir yasal çözüm Ligado ağları ile. Carronade analizine göre, bu Viasat’a hisse başına 48,93 $ ‘dan hisse başına 112.49 $’ a veya% 76 ila% 304 getiri elde etmektedir.

Carronade, geleneksel olmayan, değersiz borç araçlarına yatırım yapmaya odaklanan çok strateji bir firmadır. Viasat yüksek oranda kaldırılıyor ve yatırım tabanı alacaklılarla dolu, bu yüzden Carronade’in muhtemelen (şu anda hisse senetlerinin yaklaşık% 2,6’sı) benzer bir şekilde girdiğini hayal ediyoruz. Firmanın analizi neredeyse gerçek olamayacak kadar iyi görünüyor, ancak bugünün pazarındaki küçük kapaklı şirketlere çok fazla odaklanmıyor ve StarLink gibi şirketleriniz Viasat gibi şirketlere karşı PR savaşını büyük ölçüde kazandığında bu odak eksikliği daha da kötüleşiyor. Bir şirket, 2,6 milyar dolardan 4.5 milyar dolardan ve FAVÖK’ün 344 milyon dolardan 1.4 milyar dolara yükselmesine rağmen, iki yıl boyunca hisse başına 34 $ ‘dan hisse başına 16 $’ a (Carronade’nin katılımından önce) gidebilir. Neyse ki Viasat hissedarları için Carronade’in katılımı, pazarın dikkatini bu güçlü değer durumuna getirmeye yardımcı olmalıdır. Carronade çatışmacı aktivizm için bilinmese de, sorun değil, çünkü bu bir dürtüden daha fazlasının ihtiyaç duyulması ve Carronade’in en iyi silahının argümanın gücü olduğu bir durumdur. Dahası, yönetim zaten bazı DAT işlerini satmayı düşündüklerini, Carronade’in değer teklifini zaten tanıyabileceklerini ve doğru yönde ilerlediklerini düşündürdüklerini gösterdi.

Ken Squire, hissedar aktivizmi üzerine kurumsal bir araştırma hizmeti olan 13D Monitör’in kurucusu ve başkanı ve aktivist 13D yatırım portföyüne yatırım yapan bir yatırım fonu olan 13D Aktivist Fonu’nun kurucusu ve portföy yöneticisidir. Viasat fona aittir.